6 de mayo de 2020.- De acuerdo con Stephen Simpson, analista de Kratisto Investing, los resultados del primer trimestre no fueron impresionantes, con una demanda más débil del sector automotriz mexicano y una debilidad continua en el sector de la construcción.
“Hay una visibilidad mínima en la trayectoria de recuperación, y la compañía está suspendiendo su dividendo para preservar la liquidez”, consideró.
“Espero que los autos vean una recuperación en forma de V a partir de finales de 2020, pero las perspectivas para la construcción mexicana y la demanda de acero brasileña en 2021 son muy nubosas”, añadió el analista.
El mercado parece ponerle un precio a Ternium como si nunca hubiera otro ciclo ascendente.
Entre los enfoques de valoración impulsados por el ROE, el EBITDA y el flujo de caja libre, creo que Ternium debería negociar al menos en los bajos $ 20.
Pensé que ya había una fuerte prima de riesgo en las acciones de Ternium ( TX ) en febrero , en gran parte debido a la debilidad económica emergente en México y algunas preocupaciones de Covid-19.
Desde entonces, esa prima se ha expandido significativamente a medida que Covid-19 se extendió por todo el mundo y empeoró aún más las perspectivas a corto plazo para México, Brasil y Argentina.
Además de eso, no creo que Ternium le haya hecho ningún favor a la confianza de los inversores al suspender el dividendo, incluso si fue una acción tomada por precaución.
Mi argumento bursátil sobre Ternium básicamente se reduce a esto: esta sigue siendo una de las empresas siderúrgicas más rentables del mundo (en términos de EBITDA / tonelada), y todavía tiene un perfil de crecimiento atractivo sobre la base del desarrollo económico en México y América Latina, así como aprovechar las oportunidades de producción de automóviles.
Si los supuestos de referencia como el crecimiento a largo plazo del 2%, el ROE de un solo dígito medio y un EBITDA de «ciclo completo» de $ 1,550 millones de dólares son creíbles, estas acciones están significativamente subvaluadas hoy.
Donde Nucor ( NUE ) y Steel Dynamics ( STLD ) OBTUVIERON TRIMESTRES mejores a los esperados con ritmos EBITDA de medio dígito (en contra de las expectativas reducidas …), Ternium perdió en ingresos y EBITDA. Los ingresos fueron un 4% inferiores a las expectativas, mientras que el EBITDA falló entre 6% y 14% dependiendo de la fuente (Bloomberg lo tendría con un 9% de error). Los costos en efectivo fueron básicamente los esperados, pero los precios más débiles en México y los resultados generales más débiles en Argentina causaron el daño.
Los ingresos disminuyeron un 17% interanual y aumentaron un 1% intertrimestral, ya que los volúmenes débiles (un descenso del 6% interanual, un aumento del 3% intertrimestral) se vieron perjudicados aún más por una disminución de los precios (una disminución del 11% interanual, una disminución del 2% intertrimestral).
Los ingresos de las operaciones siderúrgicas mexicanas, la fuente de casi la mitad de los ingresos de la compañía, disminuyeron un 11% interanual y aumentaron un 6% debido a precios más débiles (un 16% interanual y un 1% intertrimestral) debido en parte a una demanda más débil de valor del sector automotriz.
Los ingresos de Argentina disminuyeron 12% interanual y 23% intertrimestral por debilidad tanto en el volumen (14% interanual, 22% intertrimestral) como en el precio (subieron 3% interanual, disminuyeron 2% intertrimestral).
La categoría «Otros» obtuvo mejores resultados, con ingresos que disminuyeron un 6% interanual y un 9% intertrimestral en envíos secuenciales más fuertes.
Los COGS en efectivo de acero disminuyeron un 10% interanual y un 5% intertrimestral, lo que ayudó a prestar cierto apoyo al margen bruto. Aún así, el margen bruto disminuyó casi cuatro puntos año tras año, aunque aumentó 180 pb qoq. El EBITDA disminuyó un 36% interanual y aumentó un 15% intertrimestral, con un EBITDA de acero un 36% interanual y un 10% intertrimestral.
En cuanto a los puntos brillantes, Ternium finalizó el trimestre con una posición de deuda neta mejor a la esperada (- $ 1.3B) y una mejor generación de flujo de efectivo en el trimestre.
Es casi un hecho ahora que la demanda y el precio del acero serán excepcionalmente débiles para Ternium en el segundo trimestre, pero lo que es mucho menos seguro es lo que sucede durante el resto de 2020 y hasta 2021.
He visto la plataforma de precios del acero en el lado de venta Las estimaciones para 2020 oscilan entre $ 826 (un 2,5% menos que en 2019) y $ 736 (un 13% menos), y no he visto todas las estimaciones. Del mismo modo, aunque varios analistas creen que los precios se recuperarán a los niveles de 2019 alrededor de 2021/2022, algunos piensan que nunca lo hará (o al menos no hasta 2030).
“En lo que respecta a los mercados de Ternium, espero que 2020 sea difícil para la producción de automóviles en México (alrededor del 30% del volumen de envío de Ternium en México), pero sí espero que una recuperación sólida en forma de V comience a fines de 2020 y continúe 2021.
“No estoy tan seguro de las perspectivas para la construcción (alrededor del 45% del negocio mexicano de Ternium); El gobierno de México realmente no me ha impresionado con su respuesta a esta crisis (órdenes contradictorias de agencias gubernamentales, poco estímulo coordinado, etc.), y no puedo decir que me sienta muy bien ante la perspectiva de una recuperación rápida”, señala respecto a México.
Me siento un poco mejor acerca de Brasil, pero ahora también hay más turbulencias gubernamentales allí, y la incipiente recuperación que esperaba en 2020 ciertamente se pospone al menos un año. Argentina es un desastre; La mejor noticia aquí es que realmente no esperaba mucho en términos de una contribución positiva antes de todo este éxito.
Por su parte, la administración de Ternium se está sumando a la recesión y busca conservar la liquidez. Las fábricas en Argentina, Brasil y Colombia están operando a mínimos técnicos, y la administración está retrasando la apertura de nuevas plantas en México y Colombia en aproximadamente medio año.
Más controvertido, la compañía también ha optado por suspender el dividendo. En respuesta a las preguntas sobre la llamada, la gerencia dejó la puerta abierta de que el dividendo aún podría pagarse este año, pero diría que la puerta está apenas abierta y no contaría con eso.
¿Era esto necesario? Dada la nueva perspectiva en mi modelo, pagar el dividendo en los niveles de 2019 obligaría a la compañía a pedir prestados alrededor de $ 165 millones en 2020 y $ 12 millones en 2021. Sin embargo, no soy un defensor de los préstamos para pagar dividendos, y aunque la gerencia podría haber reducir el dividendo en lugar de suspenderlo, no estoy seguro de que realmente lo hubiera comprado mucho en términos de buena voluntad o sentimiento. Dicho esto, la gerencia podría pedir prestados esos montos y aún así permanecer por debajo de 2 veces la deuda neta / EBITDA con mi EBITDA de bajista, así que hay que tenerlo en cuenta.
Es posible que los niveles de rentabilidad de 2018 sean simplemente un obstáculo demasiado alto para que Ternium los recupere, pero creo que muchas de las previsiones actuales a largo plazo sobre Ternium son demasiado pesimistas. Esto no es atípico; En los buenos tiempos, el lado de la venta olvida que hay ciclos descendentes, y en los malos tiempos se olvidan de que hay recuperaciones y ciclos ascendentes: Ternium ha visto un aumento del 20% o más en los ingresos año tras año dos veces en la última década, y tres años de crecimiento de ingresos de 18% o más.
Ciertamente no deberías simplemente copiar / pegar de ciclos pasados. En el caso de Ternium específicamente, existe una competencia inminente de una nueva planta de Steel Dynamics que se está construyendo en Texas, y compañías como POSCO ( PKX ) están tratando de aumentar su participación en el creciente sector automotriz de México. También existe el riesgo de que las empresas reserven la producción de automóviles fuera de México, aunque creo que es relativamente poco probable. Por otro lado, más de un tercio del acero utilizado en el sector automotriz de México hoy proviene de fuera de México, por lo que todavía creo que existe un potencial considerable de sustitución de importaciones para Ternium, sin mencionar las oportunidades de crecimiento en Brasil y Colombia y las oportunidades de recuperación (muy largo plazo) en Argentina.
Espero que el crecimiento de los ingresos a largo plazo en Ternium se promedie en alrededor del 2%, y podría haber una ventaja en la sustitución de importaciones de acero para automóviles, Brasil y Argentina, así como también una desventaja de una mayor competencia de importación y más rivales que construyen plantas en México . Espero una mejora modesta en los márgenes y la utilización de activos con el tiempo, pero mi pronóstico de crecimiento de FCF a largo plazo es solo un poco más alto que los ingresos.
Entre el flujo de caja descontado, el P / BV impulsado por el ROE y el EV / EBITDA, creo que las acciones de Ternium están sustancialmente subvaluadas y ofrecen una ventaja significativa, aunque con un perfil de riesgo mucho más alto. El flujo de caja y el EV / EBITDA sugieren un valor razonable en los $ 20 medios a altos (si $ 1,550M es un estimado de EBITDA promedio de ciclo completo válido), mientras que mi estimado de ROE para 2021 respalda un $ 20 bajo a medio s valor razonable. Obviamente, hay numerosas partes móviles aquí y una incertidumbre de modelado muy por encima del promedio, pero creo que Ternium es una compañía de acero bien administrada que está obteniendo un beneficio absolutamente mínimo de la duda ahora.
Reportacero
