19 de julio de 2022.- Fitch Ratings afirmó la Calificación de Incumplimiento de Emisor en Moneda Extranjera de Largo Plazo (FC IDR) y la Calificación de Incumplimiento de Emisor en Moneda Local (LC IDR) de la Comisión Federal de Electricidad (CFE) en ‘BBB-‘, su Calificación de Largo Plazo en ‘AAA(mex)’ y su Calificación Nacional de Corto Plazo en ‘F1+(mex)’.
Las Perspectivas de Calificación para las IDR FC y LC y la Calificación Nacional de Largo Plazo son Estables.
Las calificaciones de CFE permanecen igualadas con la calificación soberana de México con base en los Criterios de Calificación de Entidades Relacionadas con el Gobierno de Fitch. Fitch bajó su evaluación del Perfil Crediticio Independiente (SCP) de CFE a ‘bb-‘ de ‘bb’.
IMPULSORES CLAVE DE CALIFICACIÓN
Debilitamiento del perfil crediticio individual: La revisión del SCP de CFE refleja el debilitamiento del flujo de efectivo de la entidad debido a la insuficiencia de los subsidios del gobierno, para compensar el mayor costo de operación y el elevado gasto de capital, lo que resulta en un deterioro de su posición de liquidez. El caso de calificación de Fitch asume que el FEL negativo se financiará con deuda incremental. Fitch espera que CFE tenga un alto perfil de apalancamiento bruto, definido como deuda total a EBITDA, en 5.0x y un FFO más débil a cobertura de intereses en 2.0x o menos durante el horizonte de calificación. Ambas métricas son más consistentes con la categoría de calificación ‘B’.
Vínculo con el Gobierno: Fitch ha reevaluado la relación de CFE con el gobierno mexicano bajo nuestros Criterios GRE luego del deterioro en el SCP de la compañía. CFE generó un FEL negativo de $52,000 millones de pesos durante 2021 debido a los elevados precios de los combustibles y las transferencias gubernamentales insuficientes. Como resultado, Fitch modificó sus evaluaciones del Historial y Expectativas de Soporte de CFE y sus factores de Implicaciones Financieras de Incumplimiento a «Fuerte» desde «Muy Fuerte». Los factores ERG Estatus, Propiedad y Control, e Implicaciones Sociopolíticas del Incumplimiento, siguen siendo «Muy Fuertes» y «Fuertes», respectivamente.
Fitch rebajó el puntaje general de soporte GRE de CFE de 50 a 35 debido a las revisiones del factor GRE, pero el SCP continúa justificando la igualación de las calificaciones. CFE es muy importante para México como su empresa eléctrica integrada más grande, y es la única entidad nacional autorizada tanto para transmitir como para distribuir electricidad. Si Fitch bajara el SCP a ‘b+’, un puntaje de soporte de 35 resultaría en un enfoque de calificación de arriba hacia abajo menos uno y la calificación de CFE bajaría a ‘BB+’.
Transferencias Gubernamentales Insuficientes: Las transferencias gubernamentales totalizaron $70,300 millones de pesos en 2021, y Fitch proyecta que aumentarán a alrededor de $118,000 millones de pesos en 2022, un nivel insuficiente para eliminar el FEL negativo de la compañía. El gobierno mexicano fija directamente las tarifas de electricidad a los usuarios industriales, comerciales y domésticos de alto consumo a través de la Comisión Reguladora de Energía (CRE), mientras que la Secretaría de Hacienda y Crédito Público (SHCP) establece transferencias para compensar los precios subsidiados para el sector agrícola y de bajo consumo. usuarios domésticos de consumo.
La incertidumbre legal detiene las inversiones: Los cambios propuestos por el gobierno en el sector eléctrico han creado incertidumbre para los inversionistas privados. Esto disminuirá sus inversiones en el sector y podría conducir a un aumento material en la carga de capital de CFE en el futuro cercano. El Programa de Desarrollo del Sistema Eléctrico Nacional 2022-2036 (PRODESEN) proyecta la necesidad de un crecimiento en la producción de energía de 86 GW a 110 GW para 2026. Fitch estima que la inversión en generación para alcanzar esta meta totalizaría entre $26,000 millones de dólares y $32,000 millones de dólares. Para complementar el crecimiento de la capacidad de generación, Fitch proyecta que el país también necesitará inversiones de aproximadamente $20,000 millones de dólares en transmisión y distribución.
FCF negativo: El actual plan de inversión de capital de CFE exige $516,000 millones de pesos ($25,000 millones de dólares) de inversiones entre 2022 y 2028. Alrededor del 71 % del gasto de capital planificado de CFE se invertirá durante 2022-2024, lo que resultará en una generación de FCF negativo a menos que el gobierno aporte capital o aumenta las transferencias sustancialmente más allá del nivel de subsidio proyectado por Fitch de $118,000 millones de pesospara 2022. Estos niveles de inversión están muy por debajo de lo que Fitch cree que se requiere para evitar un déficit en el suministro de electricidad, que sería de alrededor de $10,000 millones de dólarespor año durante los próximos 15 años.
Exposición al precio del gas natural: La producción nacional de gas natural de México no es lo suficientemente alta para satisfacer la demanda interna y las instalaciones de almacenamiento son limitadas. Esto expone a CFE a escasez y fluctuaciones en los precios del gas natural y las tasas de cambio, ya que más del 60% de la capacidad instalada de CFE requiere gas natural para la generación de electricidad.
La inusual tormenta de invierno en Texas durante febrero de 2021 llevó a precios elevados al igual que el conflicto entre Rusia y Ucrania. El gas natural representó alrededor del 80% de los costos de generación de energía de CFE en 2021. CFE inició un Programa de Cobertura de Commodities para reducir esta exposición, pero a marzo de 2022 solo se cubrió el 21% de sus requerimientos de combustible, aunque la compañía planea aumentar esa cobertura sustancialmente para 2022-2023.
Mayor apalancamiento: el nivel de apalancamiento de CFE durante los UDM finalizados el 31 de marzo de 2022 fue de 11.3x, un fuerte aumento de 3.2x en 2020. Los cálculos de Fitch agregan nuevamente el costo actuarial estimado de las obligaciones laborales en el EBITDA.
CFE no pudo trasladar el aumento del precio del gas natural a sus clientes finales durante 2021, lo que presionó los márgenes operativos de la empresa aumentando sus índices de apalancamiento.
Fitch espera que la estabilización de los precios de los combustibles en conjunto con la estrategia de la compañía para cubrir su exposición, los aumentos de tarifas y los subsidios adicionales puedan fortalecer su generación de EBITDA y disminuir su índice de apalancamiento. La relación ND/EBITDA proyectada de Fitch se mantiene elevada en 4.5x en 2022.
RESUMEN DE DERIVACIÓN
La calificación de ‘BBB-‘ de CFE refleja las del soberano mexicano, dado el fuerte vínculo de la empresa con el gobierno y su gran importancia para el país. En comparación con otras eléctricas estatales de Latinoamérica, la IDR de CFE es menor que la del grupo colombiano Interconexión Eléctrica SAESP (BBB/Estable). Las calificaciones de CFE están totalmente respaldadas por la calificación soberana mexicana de ‘BBB-‘/Perspectiva Estable debido a sus actividades de transmisión y distribución reservadas exclusivamente en el país.
Las calificaciones de Interconexión Eléctrica SAESP (ISA) están dos escalones por encima de la calificación soberana colombiana de ‘BB+’/Perspectiva Estable debido a la vinculación moderada con el gobierno colombiano, un perfil de riesgo comercial bajo, diversificación de la base de activos en seis países de América Latina y una liquidez adecuada posición. Una acción de calificación negativa sobre la calificación soberana de Colombia impactaría la calificación de ISA para preservar el diferencial de dos escalones con su matriz.
La IDR de CFE también tiene una calificación más alta que la de la empresa brasileña Centrais Eletricas Brasileiras SA (Eletrobras; BB-/Stable). El vínculo de Eletrobras con la calificación soberana brasileña (BB-/Negativa) se debilitó luego de la privatización de las acciones de la empresa. Fitch califica a Electrobras de forma independiente, ya que el gobierno ahora posee menos del 50% de las acciones y probablemente solo controlará uno o dos de los 11 puestos de la junta después de la elección de la junta.
SUPUESTOS CLAVE
Supuestos clave de Fitch dentro de nuestro caso de calificación para el emisor
– Los ingresos aumentarán alrededor del 8.7% impulsados por un mayor apoyo del gobierno y mayores precios de los combustibles;
– Mejora de los márgenes EBITDA hasta alrededor del 19.5% (sumando al EBITDA el coste actuarial estimado de las obligaciones laborales);
– Capex de alrededor de $125,000 millones durante los próximos tres años;
– Apoyo total del gobierno de alrededor de $118,000 millones de pesos en 2022;
– Relación deuda total/EBITDA (Pre-IFRS16) cerca de 5.0x a YE2022.
SENSIBILIDADES DE CLASIFICACIÓN
Factores que podrían, individual o colectivamente, llevar a una acción/mejora de calificación positiva:
–Una mejora en la calificación soberana de México.
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de calificación negativa/rebaja:
–Una rebaja de la calificación soberana de México; Fitch describió las siguientes sensibilidades negativas de calificación en su comunicado de prensa sobre el soberano del 17 de mayo de 2022:
–Macro: Un debilitamiento en la consistencia y credibilidad del marco de política macroeconómica (p. ej., si las intervenciones de política poco ortodoxas se vuelven más generalizadas, lo que afecta negativamente las perspectivas de crecimiento y/o conduce a una reevaluación del ajuste al alza en nuestro ajuste de calificación para este factor) ;
–Finanzas públicas: una marcada trayectoria ascendente en la relación deuda bruta del gobierno general/PIB (por ejemplo, debido al deterioro fiscal o un crecimiento económico más débil;
–Estructural: deterioro en los indicadores de gobernabilidad que amplía aún más la brecha con los puntajes de los pares de la categoría ‘BBB’ y socava aún más el clima de negocios.
–Un deterioro del SCP a un nivel ‘b+’ debido a deuda total a EBITDA de 5.0x o superior, FFO a cobertura de intereses de 3.0x o inferior, y/o debilitamiento de la liquidez.
–Apoyo del gobierno a un nivel que no permite que la CFE sea neutral respecto del FCF.
ESCENARIO DE CALIFICACIÓN DEL MEJOR/PEOR DE LOS CASOS
Las calificaciones crediticias en escala internacional de emisores de empresas no financieras tienen un escenario de mejora de calificación en el mejor de los casos (definido como el percentil 99 de las transiciones de calificación, medido en una dirección positiva) de tres escalones en un horizonte de calificación de tres años; y un escenario de rebaja de calificación en el peor de los casos (definido como el percentil 99 de las transiciones de calificación, medido en una dirección negativa) de cuatro escalones durante tres años.
LIQUIDEZ Y ESTRUCTURA DE DEUDA
Perfil de Liquidez Adecuado: La deuda de CFE totalizó $549,000 millones de pesos a marzo de 2022 (excluyendo $540,300 millones de pesos relacionados con el reconocimiento del pasivo por derecho de uso de activos bajo NIIF16). El débito está compuesto por $325,000 millones de pesos deuda financiera, $120,000 millones de programas de inversión de PIDIREGAS y $95,000 millones de pesos relacionados con arrendamientos capitalizables.
La posición de liquidez de CFE es adecuada como resultado de la reciente gestión de pasivos de la empresa, los subsidios del gobierno, la baja amortización de la deuda, las líneas de crédito comprometidas no dispuestas disponibles en dólares y pesos, y el acceso a los mercados bancario y de capitales. El deterioro del SCP de la empresa limita su flexibilidad.
A marzo de 2022, CFE reportó un total de efectivo disponible de $127,800 millones de pesos en comparación con una deuda a corto plazo de $41,100 millones de pesos.
PERFIL DEL EMISOR
CFE es el generador de electricidad más grande de México con una capacidad instalada total de 59,561 MW, incluyendo 16,081MW de productores de energía independientes. La empresa se ha reservado exclusivamente las actividades de transmisión y distribución en el país.
Reportacero
