6 de abril de 2020.- Grupo Frinanciero Monex prevé que el PIB registraría una contracción de -6.50% a/a durante 2020 y +1.2% en 2021. La inflación se mantendría en 3.60% a/a hacia finales de año. El tipo de cambio cerraría en un nivel de $25.10 pesos por dólar.
Modificamos nuestras expectativas para 2020
A partir de los cambios en la coyuntura de México y el mundo modificamos nuestras expectativas para 2020. Ahora, esperamos un impacto severo y de mediana duración en la economía derivado de: i) un menor dinamismo del mercado global; ii) la duración de las medidas para contener la epidemia en México; iii) la falta de apoyos sustanciales para mitigar los efectos de la crisis. En concreto, esperamos que el PIB se contraiga en un orden de 6.5% anual (a/a), con un marcado sesgo a la baja y una alta incertidumbre hacia adelante.
El entorno económico ha sufrido un ajuste drástico y sin precedentes
Durante las últimas semanas, el entorno económico global ha experimentado un ajuste inesperado y sin precedentes en la historia económica moderna como producto de la propagación acelerada del COVID-19. Si bien a inicios de año instituciones como el Fondo Monetario Internacional proyectaban un crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) mundial de 3.3% a/a, en las últimas 8 semanas la cifra ha disminuido drásticamente y algunos estimados, como los del consenso, ahora esperan una variación del -3.3% a/a, que sería la cifra más baja desde 1945. De esta manera, una de las principales características de la situación económica actual es la rapidez con la que se materializan los daños en la economía real.
La magnitud de las afectaciones en el mundo ha sido profunda
Asimismo, diversos datos alrededor del mundo dan muestra de la magnitud del impacto de las medidas de contención que se han aplicado. En China, durante el mes de febrero el Índice de Pedidos Manufactureros (PMI, por sus siglas en inglés) pasó de 50.0 a 35.7, el peor registro en la historia del indicador y consistente con una caída de más del 3.0% en el PIB del primer trimestre. En Estados Unidos (EUA) el número de solicitudes de seguro de desempleo acumuladas en las últimas dos semanas de marzo, fecha del inicio de la cuarentena en varias ciudades del país, fue de casi 10 millones. Esta última cifra estaría asociada a una tasa de desempleo mayor al 10%, nivel máximo alcanzado durante la crisis financiera de 2009.
La economía estadounidense podría tener una contracción mayor al 5%
Los datos muestran el tamaño del shock que se detona en la economía una vez que la contingencia de salud entra en su fase de contagios acelerados y mayores restricciones. A pesar de que para el caso de China el PMI de marzo registró una recuperación poderosa, la experiencia en el resto de las economías hace difícil pensar que el regreso a la senda del crecimiento será instantáneo. Por el contrario, la descomposición del mercado laboral en EUA superó ampliamente las expectativas ya negativas que se tenían y ante la prolongación de las medidas de cuarentena, por lo menos hasta finales de abril, es probable que el declive se intensifique. Así, la economía estadounidense podría contraerse durante los primeros tres trimestres del año, resultando en una tasa de contracción anual mayor al 5%.
Nuevas perspectivas para el crecimiento de la economía mexicana
Durante 2009, el PIB estadounidense presentó una caída de 2.5% a/a y aunque la naturaleza de la crisis guarda importantes diferencias con lo observado en la actualidad, el escenario que se plantea en términos de proporciones es de una descomposición mucho más grave. Más allá de la integración comercial entre México y EUA, la referencia es importante porque los shocks a los que se enfrentan nuestras economías comparten un mismo origen y dinámica. Al momento de escribir esta nota, en México ya se ha declarado un estado de emergencia sanitaria, lo que implica la suspensión de actividades en la inmensa mayoría de los sectores de la economía y la petición a los ciudadanos de que permanezcan en sus hogares.
De esta manera, aunque la debilidad de la demanda externa será significativa, el mayor impacto económico proviene de la suspensión generaliza de actividades, lo que implica una paralización del aparato productivo. Asimismo, la extensión temporal de las restricciones es la variable clave para dimensionar el shock económico. Una mayor prolongación del estado de emergencia no solo implica una mayor pérdida de producción, sino que incrementa la vulnerabilidad financiera de empresas y consumidores. Al igual que EUA, en México, las medidas anunciadas contemplan un horizonte de 30 días tras los cuales comenzaría el regreso a la operación normal del país.
Consideramos que a lo largo del periodo de suspensión más de dos terceras partes del total de ramos de la actividad económica verán detenida casi totalmente sus operaciones, lo que implicaría caídas de más del 5% mensual (m/m) en la producción agregada de marzo y de más del 10% en abril. El sector más afectado sería el de los servicios, particularmente en los ramos de servicios de alojamiento, esparcimiento, profesionales y educativos; aunque también esperamos afectaciones moderadas en las áreas de finanzas y comercio al mayoreo y al menudeo. Asimismo, dentro del sector secundario pararía la gran mayoría de las actividades, a excepción de la industria alimentaria, la farmacéutica, productos de limpieza y utilities, que en su conjunto tienen una aportación de cerca del 5% dentro del PIB.
En el supuesto de que la operación de la economía regresara a la normalidad al término de abril y de que los meses de mayo, junio y julio experimentaran crecimientos cercanos al 3.0% m/m, la variación total del PIB en el año ascendería a -1.6%. Este escenario implica una pronta recuperación en la actividad motivada por la temporalidad del shock y, de esta manera, por un deterioro moderado en el mercado laboral y la salud financiera de las empresas. Sin embargo, basados en los eventos de reciente ocurrencia al interior del país, así como en las experiencias de otras naciones, pensamos que el golpe a la economía será de mucha mayor intensidad.
Extensión de las medidas de distanciamiento
En primer lugar, consideramos que el regreso a la normalidad en la economía depende de manera directa de la contención del numero de contagios de COVID-19 al interior del país. Al momento de escribir esta nota, México presentaba un total de 1,688 casos confirmados y, lamentablemente, 60 decesos. Debido al incremento reciente en la velocidad de crecimiento del número de casos, se realizó una declaración de emergencia sanitaria que conlleva restricciones a la actividad económica y contempla un periodo de 30 días entre el 1 y el 30 abril. El objetivo de la estrategia es evitar el colapso en el sistema de salud a través del aplanamiento de la curva de infecciones, lo que impediría el crecimiento exponencial de los casos.
De acuerdo con lo comentado por las autoridades y en línea con las observaciones alrededor del mundo, en la fase de mayor intensidad de la epidemia los contagios diarios tienen incrementos de miles de casos. En un buen número de países más adelantados en la propagación, el cambio de cientos a miles de nuevas infecciones se ha dado en algún punto entre 4,000 y los 6,500 casos acumulados. Las excepciones incluyen países como España, en donde el cambio se dio con 2,277 casos, e Irán, donde se dio con 20,610. No obstante, las restricciones a la movilidad y a la producción se han mantenido en todos los países mientras transitan por esta etapa.
Más aún, en la experiencia del brote en China, el levantamiento completo de las medidas de aislamiento de la Wuhan está programado para el 8 de abril. Aunque algunas restricciones se cancelaron un par de semanas antes en esta y otras ciudades de la región de Hubei, la contención allí se extendió por un periodo de entre 6 y 10 semanas. En Italia, la cuarentena total del país inició el 8 de marzo y el primer ministro ha anunciado que la situación se mantendrá así por lo menos hasta el 14 de abril, con un regreso escalonado a la normalidad que está programado para iniciar el 4 de mayo. Una dinámica similar se vive en España y en otras economías del continente que transitan por fases avanzadas de la epidemia.
Por ello, si bien en México las estadísticas oficiales muestran un rezago en la curva de contagios respecto a otros países, es probable que sea necesario que las medidas de contención persistan cuando el número de nuevos casos aumente de manera acelerada. Incluso, conforme a lo mencionado por las autoridades de la Secretaría de Salud, si se consigue que el crecimiento de los contagios sea menos intenso, el mantenimiento de este comportamiento dependería de la aplicación de las medidas de sana distancia. Asimismo, en este escenario sería cerca de junio cuando se presentaría el pico en el número de casos y en julio cuando iniciaría la disminución.
Por lo tanto, consideramos que el periodo de restricciones en nuestro país podría extenderse por lo menos durante el mes de mayo. Además, creemos que es importante tomar en cuenta que diversos actores de la sociedad civil y el sector privado han tenido un actuar independiente de las declaraciones de Gobierno, por lo que el regreso a las actividades sería escalonado y no abrupto como en el escenario que se planteó anteriormente. Aunque nuestro objetivo no es realizar inferencias sobre la trayectoria epidemiológica, consideramos que la información disponible sobre lo acontecido en México y en el mundo nos permite sostener una expectativa de una suspensión de la normalidad económica más allá del mes de abril.
De esta manera, la debilidad en el crecimiento se extendería hasta mediados de año, lo que retrasaría la recuperación y afectaría a la baja la tasa de variación anual. Sin embargo, consideramos que un segundo factor de contención será la ausencia de un programa contracíclico que pudiera evitar una descomposición mayor del mercado laboral y de la vulnerabilidad financiera de las empresas. Dado que las caídas en marzo y abril serán significativas, la presencia de un catalizador positivo es necesaria para facilitar la recuperación y compensar algunas de las pérdidas de los primeros dos trimestres del año.
Acciones del Gobierno para contrarrestar la crisis
Durante la crisis financiera de 2009, el plan de rescate del Gobierno federal ascendió a $90.3 miles de millones de pesos (mmdp), lo que en su momento fue equivalente al 0.7% del PIB mexicano. En la coyuntura presente, un buen número de países ya han anunciado medidas significativas que inyectarían recursos incluso por encima del 10% de los PIB’s respectivos. El accionar de los gobiernos encaja con la lógica de una crisis prolongada y especialmente perniciosa para el mercado laboral, como lo muestra el incremento estrepitoso de la tasa de desempleo y las solicitudes de seguro en EUA.
Hasta ahora, la postura del gobierno en México ha sido menos contundente y las autoridades se han pronunciado en contra del otorgamiento de estímulos fiscales a empresas y trabajadores.
Las medidas anunciadas se concentran en el otorgamiento de créditos a micro y pequeñas empresas, el adelanto en la entrega de los apoyos sociales del gobierno y el incremento de los recursos destinados al combate del coronavirus. El mensaje se complementa con la postura de austeridad adoptada por la nueva administración que, al menos durante su primer año, derivó en un subejercicio del gato público por un monto de $15.6 mmdp.
A pesar de que en el documento de Pre-Criterios presentado por la Secretaría de Hacienda y Crédito Público (SHCP) hace apenas unos días, la meta para el balance primario pasó de un superávit de 0.7% a un déficit de 0.4% del PIB, el ajuste se debe a la disminución de $297 mmdp en los ingresos petroleros y de recaudación, en lugar de un incremento del gasto como parte de un plan contracíclico. En nuestra opinión, la crisis ocasionada por el coronavirus representa una amenaza severa a la liquidez y solvencia especialmente para las micro y pequeñas empresas que emplean a casi el 45% de la población ocupada de México.
Para palear el daño a empresas y consumidores, diferentes gobiernos en América del Norte y Europa han aprobado medidas como el otorgamiento de créditos fiscales, la ampliación de la compensación del seguro por desempleo y la entrega transferencias monetarias generalizadas entre la población. Aunque en México, el margen fiscal es estrecho, un incremento del déficit primario hasta el 1.6% del PIB sería necesario para liberar recursos por $300 mmdp y compensar la reducción de los ingresos. Para 2020, las estimaciones de la SHCP contemplan el uso de $158.4 mmdp del Fondo de Estabilización de los Ingresos Presupuestarios, pero la capacidad de reacción del gobierno seguirá limitada por la caída en la actividad.
Consideramos que, en ausencia de un plan robusto de apoyo a los sectores productivos de la economía, la intensidad del choque podría profundizarse durante abril y prolongar las tasas de crecimiento mensuales negativas hacia mayo y junio de 2020. Ello además implicaría una pérdida de empleos superior a la de 2009, cuando la tasa de desocupación alcanzó el 6.0%. La situación debilitaría la demanda interna durante el resto del año, lo que llevaría al desempeño económico a experimentar una fase de estancamiento previo a una recuperación paulatina. Por estas razones nuestra nueva expectativa de variación del PIB para finales de año es -6.5% a/a.
Inflación y tasa de referencia
Frente a este escenario, las presiones sobre la inflación son balanceadas, aunque reconociendo que existe un horizonte de muy elevada incertidumbre en los próximos meses. Al alza, el tipo de cambio ha registrado una depreciación de más de 20% en los últimos 30 días, además del incremento también de 20% en los salarios mínimos a inicio de año y los aumentos de precio que han tenido algunos agropecuarios durante las últimas semanas. Con ello, la inflación ha repuntado desde el 2.98% a/a en que cerró 2019, hasta 3.71% en la primera quincena de marzo.
A la baja, resalta el desplome de los precios de los energéticos, pues las referencias perdieron más de 30% en el último mes, y la muy amplia brecha del producto generada por la contingencia.
De estos efectos, estimamos que la demanda enormemente debilitada será la principal contención para la inflación. A la par consideramos que, desafortunadamente, el deterioro en la estructura de costos de las empresas se desahogaría a través del empleo en lugar de mediante incrementos en precios. Por ello, mantenemos nuestra expectativa de que la inflación finalice el año en un nivel de 3.60%, con el componente subyacente llegando a 3.50%.
Adicionalmente, consideramos que, de mantenerse esa tendencia, Banco de México podría realizar ajustes adicionales a su tasa en 2020. Al momento, la postura de la institución ha sido de cautela y de paciencia, pues, aunque la Reserva Federal de Estados Unidos ha efectuado recortes por 150 pb en este año, Banxico lo ha hecho solo en 75 puntos. Así, en la medida en la que la inflación no presente repuntes importantes durante las próximas 2 quincenas, la tasa mexicana podría disminuir en 50 pb durante la reunión del 14 de mayo, o de manera adelantada como sucedió con la decisión de marzo. Posteriormente, estimamos que el Banco Central realice un nuevo ajuste por 50 pb una vez descontados los shocks que pudieran presentarse en el segundo trimestre de 2020.
Tipo de cambio
Para los movimientos de tasas, el desempeño del tipo de cambio será una de las variables determinantes. A pesar de que dentro de los reportes trimestrales de inflación de Banxico se han incluido investigaciones que concluyen que el traspaso de la depreciación del peso a la inflación ha disminuido recientemente, el tamaño de los movimientos ha sido significativo. En los primeros 3 meses del 2020, la moneda ha mostrado su mayor volatilidad en los últimos 20 años, y su comportamiento ha sido dominado por los cambios en la aversión a riesgos locales y globales.
Nuestra impresión es que el potencial de depreciación ante la incertidumbre en las condiciones generadas por la pandemia de coronavirus es todavía elevado, pudiendo presentar nuevos ajustes violentos en función del aumento en el número de casos y de la prolongación de las medidas de contingencia. En el corto plazo, el riesgo de una rebaja en la calificación crediticia de Pemex por parte de Moody’s o S&P será uno de los principales catalizadores, pues ello colocaría a la deuda de la empresa en grado especulativo y ocasionaría una salida de capitales.
Ante el desplome de casi el 75% del valor de la mezcla mexicana de exportación en marzo, algunas agencias ya han realizado cambios en sus perspectivas para la paraestatal, por lo que la degradación de la nota podría suceder hacia finales de abril o inicios de mayo, coincidiendo con la presentación de resultados del primer trimestre. La magnitud de los ajustes al alza que ha presentado el tipo de cambio durante el mes pasado fue de 2.5% por día, por lo que si la cotización de la divisa mexicana se mantiene por encima de los $24.00 pesos por dólar en abril, habría suficientes presiones para que el peso supere los $25.00 luego de la noticia.
Consideramos que la volatilidad podría disminuir entre junio y agosto ante una mayor claridad sobre el impacto de la epidemia y un mayor diferencial entre las tasas en pesos y en dólares respecto a inicio de año. Sin embargo, hacia finales de 2020 las elecciones en Estados Unidos y el posible resurgimiento de las tensiones comerciales volverían a presionar al peso al alza. Por ello, ante un horizonte de riesgos complejo, estamos modificando nuestro estimado para cierre de año a un nivel de $25.10 pesos por dólar.
¿Qué esperar?
Nuestras expectativas económicas se han ajustado en función del nuevo escenario planteado por el COVID-19 y ahora reflejan una fuerte descomposición de las variables para nuestro país. Más aún, la perspectiva para México sigue siendo negativa, a la espera de conocer los alcances que la crisis tendrá en las próximas semanas y ante las dificultades que se prevén para la recuperación en los meses posteriores. A lo comentado dentro de esta nota, habrá que agregar que las condiciones prevalecientes en la economía internacional posterior a la pandemia serán estructuralmente diferentes, constituyendo una nueva limitante para el crecimiento potencial en los próximos años.
Sobre esto último, esperamos una intensificación del proteccionismo comercial a nivel global al cierre de 2020 y a lo largo de 2021, así como una menor cooperación entre Estados Unidos y China que podría tener un impacto permanente en los flujos comerciales. Además, sectores como el energético y el turístico podrían tener una curva de adaptación más prolongada, por lo que la disipación de la debilidad tendría lugar en el mediano plazo. Derivado de ello y de la elevada incertidumbre interna, reducimos nuestra expectativa de crecimiento para el PIB mexicano en 2021 a 1.2% a/a, con un desempeño mermado en la inversión y las exportaciones.
Finalmente, dentro del mapa de riesgos no se pueden descartar escenarios como el de una curva epidémica más prolongada o el resurgimiento de brotes significativos en los últimos meses del año.
En concordancia, hacia adelante nos mantendremos atentos a la evolución de los contagios en México, así como al anuncio de nuevas medidas y estímulos económicos por parte de las autoridades.
La situación por la que atravesamos tiene pocos precedentes en la historia económica reciente, por lo que nuestros estimados estarán sujetos a revisión en función de las cifras que se vayan materializando en las próximas semanas.
Reportacero
