“Aunque los tres anuncios más recientes de transacciones corporativas extienden la impresionante racha de maniobras de reducción del apalancamiento, el impulso colectivo de estos acuerdos se ha dirigido principalmente a contrarrestar las reducciones de expectativas de utilidades como consecuencia de la debilidad del peso frente el dólar, por lo que en nuestro reporte del 28 de noviembre Cemex: Reiteramos recomendación de Neutral (2A), ya que la reducción del apalancamiento contrarresta los menores estimados”.
Aunque estos recientes anuncios contribuyen a las metas de reducción de apalancamiento de Cemex y requerirán probablemente su inclusión en nuestros estimados, la magnitud no altera nuestra recomendación de Neutral/Riesgo Alto (2A) de las acciones de la compañía.
Durante el fin de semana, Cemex anunció la venta de sus activos de bombas de concreto en México por $80 millones de dólares, más $29 millones de dólares contingentes a futuras metas de rendimiento.
Esta venta sigue al anuncio la semana pasada de la desinversión de su negocio de fabricación de tubos de concreto reforzado en Estados Unidos (EUA) por $500 millones de dólares.
“Esperamos que el costo neto incremental para Cemex de subcontratar este servicio para sus clientes sea mínimo para el EBITDA de México, 35% del grupo, mientras que la división de tubos de concreto en EUA generó $44 millones de dólares EBITDA en 2015.
Esta mañana, Cemex anunció planes para ofrecer $4.50 por acción por hasta 132.6 millones de acciones (una participación de 35.4%) de Trinidad Cement Limited (TCL, equivalente a $89 millones de dólares), en la cual Cemex ya controlaba indirectamente un 39.5%.
El precio representa una prima de 33% respecto al precio de cierre del 1 de diciembre, y está condicionado a que Cemex adquiera el control mayoritario para permitir una consolidación.
El efecto combinado podría reducir el apalancamiento a menos de cuatro veces 0x y recortar 25 puntos base a los costos de endeudamiento.
En cuanto al efecto neto de las tres transacciones recientemente anunciadas, estimamos que podría reducir la deuda neta proforma de Cemex estimada para fin de 2016 en aproximadamente $491 millones de dólares (excluyendo los montos adicionales condicionados al desempeño y la participación mayoritaria en la oferta por TLC), equivalente a 3.9 veces la deuda consolidada financiada/EBITDA (-12 puntos base).
Asimismo, la semana pasada, Cemex anunció el prepago de $373 millones de dólares correspondientes a la amortización de septiembre 2017 bajo su contrato de crédito y transfirió $664 millones de dólares a su contrato de crédito revolvente.
Si la razón de apalancamiento se contrae por debajo de 4.0 veces, sus costos de endeudamiento en ambos instrumentos se reducirán 25 puntos base a Libor +300 puntos base.
Respecto a la Estrategia de Inversión de Cemex, Citibanemex indica que está experimentado tendencias operativas mixtas en sus diferentes regiones.
“Creemos que Estados Unidos continúa en las etapas iniciales de una recuperación cíclica multianual, mientras que Europa y los mercados emergentes en los que opera Cemex están experimentando una menor demanda y una depreciación cambiaria que han perjudicado a sus utilidades en dólares”, señala Citibanamex.
Aunque Cemex ha reducido significativamente su deuda y mejorado la liquidez de su balance financiero, añade, la compañía sigue estando excesivamente apalancada y la debilidad cambiaria en los mercados emergentes ha contribuido a varias de revisiones a la baja en las utilidades estimadas en los últimos dos años y a un desequilibrio cambiario de la deuda vs. las utilidades.
“Los aumentos de precios del cemento local en los principales mercados, principalmente en México, han logrado contrarrestar parcialmente esta presión, pero el ritmo de la recuperación del EBITDA en dólares a mitad del ciclo se ha alargado considerablemente”, consigna el análisis.
A su actual múltiplo de utilidades a 12 meses, explica, creemos que esta recuperación mixta y la mejora del riesgo del balance financiero están adecuadamente reflejadas en el precio actual de las acciones de Cemex. Como consecuencia, asignamos una recomendación de Neutral/Riesgo Alto (2A) a las acciones de la compañía.
“Nuestra valuación de Cemex se basa en la metodología de flujos de efectivo descontados, la cual consideramos que es apropiada, dada la naturaleza de la generación de efectivo de la industria del cemento. Nuestro Precio Objetivo de $8.10 dólares por ADS, equivalente a $17.00 pesos por acción, considera un WACC a año terminal de 10% (en dólares) y una tasa de crecimiento terminal de 3.0%.
“Asignamos una calificación de Riesgo Alto a Cemex por el alto apalancamiento superior al 5.0 veces de la razón Deuda Total Financiada/EBITDA, las utilidades menores de lo esperado y el menor diferencial a las obligaciones contractuales de deuda de 6.0 veces hasta marzo de 2017, pero que posteriormente comenzará a contraerse gradualmente”, consigna.
Los principales riesgos de una contracción para las acciones de Cemex, señala Citibanamex, incluyen la considerable depreciación actual de las monedas de los mercados emergentes, específicamente el peso mexicano y el colombiano, y su impacto negativo en el flujo de efectivo en dólares.
Otros riesgos negativos, añade, incluyen una mayor debilidad a la anticipada en la actividad de construcción en EUA y México y en la demanda de materiales pesados de construcción, así como riesgos de disminuciones en los precios de sus productos por una demanda débil, una estructura de capital altamente apalancada, riesgos de dilución y una exposición considerable a divisas y tasas de interés. Si el impacto de cualquiera de estos riesgos resulta ser mayor o menor al anticipado, las acciones podrían tener dificultades para alcanzar nuestro precio objetivo o podrían superarlo.
“Los principales riesgos de un aumento de nuestros estimados incluyen la capacidad mejor de la esperada para lograr aumentos de precios para contrarrestar la depreciación cambiaria, o una recuperación del tipo de cambio.
“Si el impacto de alguno de estos factores sobre la compañía resulta ser mayor/menor de lo anticipado, consideramos que el precio de la acción podría quedar por debajo o superar nuestro precio objetivo”, concluye.
Staff Reportacero
