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Enfrenta Ternium mercados cuesta abajo en México y Argentina

20 de diciembre de 2019.- En un momento en que muchos inversionistas se sienten optimistas sobre la mejora de las perspectivas del mercado del acero, los mercados de Ternium en México y Argentina se ven de plano hacia abajo.

México necesita algo para impulsar la inversión en activos fijos (construcción), y Argentina necesita urgentemente estabilidad.

El mercado de acero de Brasil debería ser más fuerte en 2020, pero la exposición de Ternium no es ideal en tamaño o alcance.

Incluso con lo que creo que son suposiciones conservadoras, Ternium todavía parece demasiado barato en relación con su calidad.

Las acciones de Ternium han aumentado un 20% desde mi última actualización de esta siderúrgica mexicana, un resultado bastante respetable junto a Nucor, POSCO, Steel Dynamics, pero no tan impresionante en comparación con ArcelorMittal o Gerdau, y más o menos en línea con Voestalpine, otro productor de acero con exposición automática superior al promedio. Sin embargo, casi no lo sabrías, ya que el sentimiento en el lado de la venta sigue siendo muy cauteloso, si no totalmente negativo, debido a las débiles condiciones de demanda a corto plazo en dos de los mercados clave de Ternium (México y Argentina).

A corto plazo versus a largo plazo es casi siempre una diada difícil de conciliar en la inversión, y particularmente en el mundo de los productos básicos «siempre es a corto plazo». Creo que Ternium va a tener un 2020 desafiante, y también creo que algunos compañeros como Gerdau lo pasarán mucho mejor. Aún así, dada la calidad de la empresa y la valoración, tanto intrínseca como relativa, sigo pensando que es una acción que vale la pena comprar y poseer aquí.

Dos de los mercados que probablemente no serán productores el próximo año

Si bien muchos fabricantes de acero han visto algunos signos de estabilidad o mejora en los últimos meses con la mejora de los precios del acero y las esperanzas (demasiado optimistas, en mi opinión) de mejorar la demanda de acero en América del Norte y Europa Occidental, Ternium está buscando condiciones deterioradas en su mercado más grande ( México) y condiciones de nivel estable en Argentina.

Cerca del 30% de la producción de acero mexicana de Ternium se destina al sector automotriz, y creo que ya sabe a dónde conduce este hilo. Aunque la industria automotriz mexicana se ha mantenido relativamente bien, a medida que más empresas establecen / aumentan la producción en este mercado de menor costo, la producción aún ha disminuido aproximadamente un 3% en lo que va del año. Peor aún, el mercado de la construcción (que ocupa más del 40% de la producción nacional de Ternium) ha visto una disminución del gasto del 7% en lo que va del año en medio de una amplia incertidumbre económica en el país.

Lamentablemente, no creo que mejore pronto. El mercado automotriz debería ofrecer un potencial de crecimiento modesto para Ternium a medida que la producción global mejora (o se vuelve menos mala, si lo prefiere) y Ternium gana algo de participación de las importaciones, pero en el mejor de los casos, creo que será una oportunidad de crecimiento baja de un solo dígito. Con la construcción y la economía en general, no estoy realmente seguro de lo que está haciendo el gobierno mexicano, o si están tratando de perder las próximas elecciones, ya que ha habido mucho menos apoyo para los proyectos de infraestructura de lo esperado y la economía se ve muy tambaleante en este punto. Eso no es un buen augurio para la demanda el próximo año, y creo que Ternium está buscando un entorno de demanda bastante plano en general.

Lo mejor que puedo decir sobre Argentina es que ha sido peor en el pasado. El candidato de centroizquierda Alberto Fernández (cuya vicepresidenta Cristina Fernández de Kirchner presidió algunas políticas y resultados económicos bastante horribles) ganó un voto relativamente cercano (48% a 40%) y ahora todos se preguntan qué vendrá después. La economía fue de lejos el mayor problema en las elecciones y existe la preocupación de que Fernández impulsará políticas populistas como los controles de precios para las operaciones argentinas de Ternium (el único productor de rodillos planos en el país).

Si bien la gestión de Ternium ha guiado los resultados de “golpear en el fondo” en Argentina, la débil perspectiva de la demanda actual (aproximadamente 150kt / mes de consumo de acero) todavía está muy por encima del nivel de crisis de 2003 de 100kt / mes. Realmente no espero que las cosas empeoren mucho, pero la incertidumbre va a regir el día durante al menos la primera mitad del año, y como se ve en México este año, la incertidumbre generalmente significa demoras en las decisiones de inversión y un menor consumo de acero.

¿Pero qué hay de Brasil?

Ternium posee una planta en Brasil, así como más de un tercio de Usiminas de Brasil (OTC: USNMY), y soy bastante optimista en el mercado de acero de Brasil (como describí aquí). Desafortunadamente, Ternium no tiene la combinación ideal para la recuperación. Tanto la planta propiedad de la compañía (CSA Siderurgica do Atlantico) como Usiminas son únicamente productores de planchas (acero plano), no productores de acero largo, y creo que el apalancamiento para productos largos (utilizados en la construcción) será más ventajoso para compañías como Gerdau.

También señalaría que la compañía aún está en marcha con esfuerzos de reestructuración que podrían, tal vez, moderar algunos de los beneficios del cambio que espero en 2020. La gerencia ya anunció que Atlantico no alcanzaría su objetivo de producción para 2019 de 4.7 Mtpa (frente a la capacidad de la placa de identificación de 5Mtpa) y, en cambio, está disparando 4.3Mtpa frente a una tasa anual de 4.1Mtpa hasta el tercer trimestre. Si bien los mejores controles de costos y la eficiencia operativa serán bienvenidos, no creo que una recuperación en Brasil tenga un gran impacto en las finanzas de Ternium en 2020.

La persectiva

En general, todavía me gusta mucho Ternium. La compañía está bien administrada, e incluso en un mal trimestre donde el EBTIDA / t de acero cayó un 61% interanual y un 10% intertrimestral, el resultado de $ 106 / t todavía se compara favorablemente con la mayoría de los otros productores de acero (el doble de ArcelorMittal y casi en línea con los $ 113 de Gerdau / t, uno de los mejores resultados trimestrales para ellos). Espero que las ganancias del acero toquen alrededor de $ 100 / t en los próximos trimestres y luego regrese a normas históricas (superiores al promedio de la industria) de alrededor de $ 150 / t en unos pocos años.

Anteriormente había pensado que Ternium podría ver el final del ciclo en algún momento entre Q3’19 y Q1’20, pero eso parece optimista ahora. Los ingresos podrían disminuir año tras año en 2020 y el EBITDA también podría disminuir, lo que sugiere que la parte inferior del ciclo podría ser más tarde en 2020. Si bien eso podría no ser tan importante para los inversores a largo plazo, las acciones de materias primas tienden a ser muy sensibles a corto plazo perspectivas, y los de Ternium no son los más brillantes en este momento.

Sigo creyendo que las acciones de Ternium están significativamente subvaluadas, con un alza de $ 20 a medio. Siento que he incorporado algunas suposiciones conservadoras en mi valoración: menos del 1% de crecimiento de ingresos a largo plazo (2% desde el punto de partida de 2019), crecimiento modesto de flujo de caja libre (3.5% a partir de 2019), crecimiento moderado a largo plazo. mejora a largo plazo en los márgenes de FCF (100 pb en 10 años), los ingresos y el EBITDA disminuyen en 2020, y un múltiplo adelantado (4x) por debajo del promedio a largo plazo de la compañía (4.5x) y su grupo de pares (en los años 5).

La línea de fondo

Si desea un stock de acero con mejores fundamentos a corto plazo, le sugiero que consulte Gerdau, y ArcelorMittal, POSCO y Voestalpine tienen sus diversos encantos. Ternium va a tener un 2020 más difícil, pero creo que ya está valorado en el precio de la acción. No puedo descartar el riesgo de condiciones aún peores en México y Argentina en 2020, pero siento que gran parte de ese riesgo ya está en el precio de la acción, lo que hace que esta sea una opción relativamente atractiva.

Reportacero

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